miniddy的部落格

近日有人劝香港用人民币。众所周知，self storage货币在经济上有计价、交易及储值三功能，但政治上却有主权象征的意义。昔日新兴市场因债务或汇率危机而弃用本币如美元化，虽无割地赔款，但亦甚有丧权辱国的味道。《基本法》清楚写明港元为本港法定货币，若九七后仅十余年便急不及待废本币，一国两制的两制即告荡然无存，中港皆双输。有此愚见，起因是近月人民币国际化上渐多动作，惹起港元被「边缘化」的疑云。何谓边缘化呢？不先下个定义，讨论便无意义。顾名思义，如果港元真的已被边缘化，即文初所指的三功能已由另一货币「做胆」，令港元在核心上「无碇企」而要靠边站。是否如此？请君观察，究竟日常牌价以港元还是人仔报价较多？以哪种货币交易为主？答案显而易见，毋须搬出数据。即使论第三功能储值，从当局最新的7 月份数据所见，本港存款当中人仔仅占8%，人仔虽已来港多年，但谁靠边站谁是胆，根本无得拗的。无选择到二拣一中港两地贸易其实历来频繁，有此疑云，还不过因为人民币近年始为区内所接纳。多了贸易，自然多了使用货币，而在港的转口贸易中，可用的不外乎中、港、美三币。鉴于本港的转口中介角色，货源及目的地均非使用港币，故合理选择只剩中、美两币。由原本无选择到现在二拣一，很自然的，均衡结果乃五五波。纵贸易上人仔最终占半，其实都不可说成港元边缘化，毕竟港元的作用是服务本港，只有当人仔渗透日常生活，至店铺的报价、银行的交易、阁下的荷包均以人仔为主，才有条件说港元被边缘化。现在我们看些客观数据。国际结算银行上月公布了每三年一度的汇市交投统计；国基会虽有统计全球央行储备分布，但这是政府层次对各币的取向；要反映民间偏好，国际结算银行的汇市交投调查反更合用。先看三个焦点地的货币在全球交投中的占比。观图所见，近十余年来人仔交投确在急增，港元显著回落，但仍稍高于星纸【图1】。此消彼长是种现象，最重要的还是知道解释。君可自问：啥情况下你会买卖某币？还不外是收息炒价。由此路进，一只高息或肯升值（兑美元）的货币，交投应较活跃。近年而言，人仔正是两瓣都中。只要看看人仔的美元汇价，及其占全球汇市交投占比，即见两者关系甚强【图2】。环球贸易近年不济，贸易结算理据还不如汇市交投的准。地位「关键」在升值同样的道理能否解释另外两地──港、星？将图2 换上港汇指数及港元交投占比，即见模糊关系，尽管不强【图3】；但再换上新加坡数据后，两者又见关系了【图4】。原来这种「地位」关键在于升值。地位稳吗？那就要问，一只货币可否无止境升值？现将上述图象（图1）拉阔至综览全球，并剔去交投占比超高的G7 币【图5】。以今年4 月排序，由第8 只墨西哥币数起，很快便到人仔；数到25 位的马来西亚后，其实已「无料到」，故菲律宾后的略去不报。综观而言，港币的国际地位其实不算太逊色，四小龙中仍排第一，只是如瑞典般成熟市场被削份额。至于新增份额者多属新兴市场，且不限于中国。是否所有新兴市场都大国崛起？显然不是。故这可理解为近年热炒下，资金涌入推升币值从而吸引更多交投。但还是那句：要保这种模式，除非不停升值。本港既非新兴市场（记住：香港是「细小开放型经济体」，但人均收入拍住美国，不可能是「新兴」），在新兴概念当炒下输份额不难理解；还有的是，将香港与大陆比，根本比喻不伦。汇市交投多寡视乎某地印几多银纸（货币供应），币量少自然交投疏；而印钞多寡则应与经济活动或GDP 挂钩。将港币交投与人仔比，潜台词是将本港GDP 跟大陆比，听落合理吗？以寡敌众，本应输少当赢。最合理的，其实应撇除这个效应：做法简单，只要将各币于mini storage球汇市交投的占比，除以该国于全球的GDP占比就是了。香港大陆「无得比」鉴于是「占比÷占比」，故无单位；亦因今年未有GDP 数，故未能计比例【图6】。我们如上（图5）般报第8 大起，可见中国的一点也不高。反而细小型体系如纽西兰、本港、新加坡等，以同额GDP 做出的货币交投量，则一点也不低；香港仅次于纽西兰。正如债务会以「占GDP 计」，以这「合理尺度」而论，实不明白为何港人要妄自菲薄。现再从另一角度，不是货币而按地区，看看汇市交投的分布。现只集中讨论G8，由于中国封资本账，故其排名甚后而不上榜【图7】。如图所见，无错，一如所知般，星洲排前于我们，且高两位，但论金额根本五十步笑不到百步。压倒性的始终是伦敦，且市场份额愈升愈有，其次纽约。排3 至8 者根本分别不大，故媒体只报排名的做法，只会蒙蔽实况而枉妄自菲薄一场。人仔渗透属必然由此亦可以推断，国际金融中心极可能具寡头性质，全球数目不会太多，一起二止未见三，头一、两位通常已夺去绝大部分的市场份额。如上逻辑，英美经济体积超大，星港与之比，无异「蚊髀同牛髀」，根本无得比。故合理做法是将各地的汇市交投量除以当地GDP，化作同一平台后可见，星洲最强，但本港亦不差，排第二，英国第三【图8】。反而GDP 够大的美、日，比例不见得人。比较图1、图6、图8 可见，港元地位虽见削弱，但香港作为汇市交投中心的潜力不错。最后看看中、港、星三币在汇市各活动中的交投分布【图9】。大陆做不少现货，但星、港却侧重于外汇掉期，金额计还以本港较大。星洲赢本港的主要在远期及期权，换言之，他们其实赢在衍生工具。本港衍生市场弱吗？当然非也，做轮做到全球一哥，只是独沽一味做港股，专玩庄家杀散户的「大虾细」，视野窄矣。衍生市场照搬汇市，照理应无难度，只是欠缺暴利诱因，搞不大矣。至于跟大陆比较，同样也是输这两项，可见大陆在衍生工具上急速发展，不输蚀了。我们应往哪方向赶上去，亦呼之欲出。本文摆出论据数据，目的是要呼吁港人（尤其哗众媒体）别妄自菲薄、自乱阵脚。随着大国崛起，人仔渗透是必然的，但均衡点仍在二分或三分天下，港纸距离边缘化，还有很远很远。未有条件「人仔化」一只货币的第一目的是要满足当地经济需要，观乎全球数以百计货币，不少属于「奇离」国家，不少经济体积远小于香港者也配（deserve）拥有自己的货币，且行之有效，以香港的人均收入及金融地位，绝对匹配拥有自己的货币，以供自用。人民币还未自由流通，现阶段就劝属于「境外」的香港以之取代本币，实不知此等「学者」何所据而云。货币犹如语言，作用在减交易费用，但非有主流派就无少数派。正如大陆官方用普通话，但惯用方言仍数以百计；也如不少小国位处主流货币国附近，一样可以保留本币。到外来的主流货币自然渗透至相当程度后，条件成熟时放弃本币，方为上策，爱沙尼亚的「欧罗化」就是近年一例。目前香港显然未有条件「人仔化」，只见新兴概念当炒而无视「交投不外派息升值」的趁墟评论，一窝蜂矣，未必襟摆。不过政治、主权使然，相信「上面」最终极的想法，还是要废港纸而用人民币了。由此路进，亦可理解为何当局在联汇问题上一拖二拖再三拖，因其认为只要拖吓拖吓，拖到人仔全面渗透本港时，一废港纸便可将问题毁灭于无形。但观古今、四海的经验，除非大量渗透的除银纸外还有「人」，否则，要拖到港元真边缘化，纵不很难亦有排矣。若姑且相信五十年不变的话，用港纸的日子尚有三分一个世纪，宜好好思考其出路。近日事忙且下周又再放假，本栏下周再停一次，后周再见。交通银行（香港分行）环球金融市场部罗家聪迷你倉